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去杠杆简史(2015-2018)

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发表于 2018-9-21 14:39 | 显示全部楼层 |阅读模式
本帖最后由 GoldMan 于 2018-9-21 14:41 编辑

2018年9月14日下午3点,上证指数停在了2681点,仿佛又回到了2014年。斗转星移,周期轮回,一切都是如此熟悉,却又物是人非。


股市的开端,要从创纪录的5178点说起。2015年的6月12日,股市如鲜花着锦烈火烹油,上证指数再创新高,升至5178点。一条条股市造富的神话,在办公室、餐厅、广场、甚至是贴膜地摊上传播,将全民炒股的热情推向了最高潮。而神话的主角,似乎总是身边的朋友或朋友的朋友。从2014年喊的“改革牛”、“5000点不是梦”、“4000点是牛市起点”开始,大A股这头疯牛蒙眼一路狂奔,广大散户一路加仓。

彼时,位于金融大街19号的富凯大厦,却每晚灯火通明。富凯的领导们很清楚,这场所谓“改革牛”的背后,却是大量资金、尤其是大量加了杠杆的资金集中涌入的结果。场外配资盛行,杠杆从1比1到1比8的都有。由于场外配资极其隐蔽,详细规模不可考,市场传言有2万亿之巨,如果加上场内配资超过了5万亿,而彼时A股总流通市值也就57万亿,带杠杆的资金几乎达到了10%。这些加杠杆的资金中,有的是通过伞形信托从银行获得的资金,有的是民间配资,有的甚至是通过P2P借款。

富凯的担心,在于杠杆的脆弱,一有风吹草动就会酿成大祸。因此,一场通知各大券商严查场外配资、暂停场外配资新端口的行动悄然展开。富凯的领导们一定想不到的是,这只震动了下翅膀的蝴蝶,彻底的改变了他们及相关人员的命运,中产阶级韭菜们在海市蜃楼中堆起的财富也随之灰飞烟散。

压死骆驼的最后一根稻草终于还是来了。从6月15日开始,受富凯大厦严查场外配资消息的影响,获利资金疯狂出逃,牛市戛然而止,指数一泻千里。从6月15日至8月底,短短2个月多月时间,上证指数从最高点5178点狂泻到2927点,下跌幅度达44%。

富凯大厦和国家队坐不住了。在股市急速下跌过程中,仓促推出了救市计划。由证金公司和各大券商组成的国家队,前后投入万亿级的资金为股市托底,始终没能够挽狂澜于既倒。令人唏嘘的是,前敌总指挥(富凯的主席助理)ZYJ却因救市操纵内幕身陷囹圄。作为证券公司中的带头大哥麦子店高盛,其高管人员几乎全军覆没。CMB入狱判刑,而一手将一家中型券商打造成中国版高盛的WDM,也黯然离场。而2016年元旦后推出的股市熔断机制,开创了一推出即熔断两次,4个工作日后被迫叫停的神话。这无异于让富凯大厦的主人XG雪上加霜,命运多舛。

当然最惨的,要数广大的散户韭菜们。贪婪的新老韭菜们在这一轮牛熊转换中被收割得体无完肤。没想到吃肉的总是自己听闻的朋友,挨打的却是确凿的自己。

安得广厦千万间

2016年5月9日,人民日报刊登了著名的《开局首季问大势—权威人士谈当前中国经济》,中央权威人士在文中正式提出“三去一降一补”(去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板)五大重点任务,明确奠定了未来几年经济金融的重点工作。

作为任务之一的去库存,最大的高库存行业就是房地产。房地产行业本就是高杠杆高负债率的行业,就是爱马仕哥口中所说的“一块钱钢镚做十块钱的事”。高库存意味着房地产企业流动性资产不足,流动性杠杆过高,本质上是高杠杆的一体两面。而彼时我国的房地产库存主要集中在三四线城市,一二线城市由于经济发达、人口持续净流入,库存问题并不严重。作为国民经济支柱、影响着上下游上百个行业的房地产业,高库存正是悬在中国经济头上的一柄达摩克利斯之剑。


如何拆弹,让人民居者有其屋,享受日益增长的房价的好处,就靠去库存这招手筋了。在降息降准、放松限购限贷、棚改货币化等政策的不断刺激下,全国各城市尤其是三四线城市去库存超预期,老百姓排队买房抢房的盛况又出现了。当然,房价涨幅也很美丽,16-17年期间累计涨幅在60%以上。以我老家3.5线城市为例,房价从5000窜到8000-1万的水平。而一线城市如北京的平均房价,也从4-5万涨到7-8万的水平。中国房地产终于完成了一次惊天的库存去化过程。而这个杠杆,又斗转星移般的转到了居民身上。


隔江犹唱后庭花

2016年的上半年,当股市资金退潮、杠杆卸去之后,股市回归常态,波澜不惊。与此同时,房地产行业的去库存也如火如荼。看这边厢的债市,却别有一番天地。从股市撤出来的资金,以及银行体系内本身拥有的充裕的流动性,摧枯拉朽式的涌向了债券市场。一边是,银行体系内的理财资金和自有资金多得花不出去,另一边是各个泛固收资产(非标、债券、分级A等)收益率的迅速下行。两边一合力的结果是,各家机构都喊出了“资产荒”及“资产慌”的口号。所谓的“钱多、资产少、速来”。

银行体系内资金泛滥的结果就是,通过疯狂的委外,将投资压力转嫁到非银机构。而非银机构拿到资金,只能加大杠杆、信用资质下沉。而加杠杆及信用资质下沉的结果便是,债券资产在市场上遭疯抢,收益率更是一路下行,造成资产负债利率倒挂更为严重,加剧了资产荒。委外1年期资金成本4.5%的情况下,就能给你买5年期3.3%的中票,你说有趣不有趣?以至于有人喊出了零利率的口号,有人看好10年国债年底2.0%。


绚烂至极之下,各大非银机构及从业人员赚的盆满钵满,债券私募机构更是行走在灰色边缘,闷声发大财。从银行体系跳到非银机构(基金、券商)或者去私募当领导的越来越多,其中妙处不可言传只可意会。

山雨欲来风满楼

世上没有无缘无故的涨,也没有无缘无故的跌。而2016年5月初的人民日报的那篇社论,就是这风起处的青萍之末。权威人士的论断犹言在耳:“树不能长到天上”。去杠杆的攻坚战已经吹响了号角。从2016年的8月份起,央行开始了“锁短放长”的操作,意在改善久期错配。但债券市场人士还沉浸在音乐中翩翩起舞,毫不为然。

从10月起,各家机构发现钱越来越难借了,头寸也越来越难平了:海水真的要退潮了,而大部分人都没有穿泳裤。先跑带动后跑,然后大家共同跑,践踏之下岂有完卵?债券市场历时3年的牛市终结,债券资产的收益率在短短2个月时间内,上行接近100BPs,各家机构疯狂抛售资产互相践踏,2个月时间,将前十个月的收益全部抹平,也将债券投资经理的年终奖消灭了。


乱世之下必有妖。家河证券的萝卜章事件,以及某第一梯队基金公司的货币基金遭遇大额赎回、导致净值大幅负偏离,更像是在滚烫的油锅中倒入一大碗水。而当年12月中旬在北京召开的中央经济工作会议,更是提出要把好流动性这个总闸门,下决心处置一批风险点。

音乐已经停止,舞还怎么跳?

无边落木萧萧下

整个2017年,是金融去杠杆和严监管的一年。首当其冲是各项监管政策的密集出台,银监会的“三三四十”专项检查,央行的大资管新规等等,多达几十项。在严监管之下,银行理财规模开始掉头向下,从最高30万亿元逐步下降到28万亿左右,其中同业理财萎缩达5-6万亿之巨。委外规模迅速收缩,去杠杆去通道成为主流。各家机构都忙于应付监管检查,合规第一,都快没时间做业务了。

2017年年中的全国金融工作会议,将防范化解系统性风险作为核心目标。地方政府债务,尤其是隐性债务,是化解金融风险的首要目标。在金融工作会议上,提出严控地方债务,并对领导干部终身追责。“开正门堵后门”,地方债发行迎来井喷,一口气发了4.4万亿。

一顿去杠杆紧信用猛操作的效果,在M2数据上体现出来了。


基金子公司没事干了要解散了。信托一下子干不了非标了,说了多少年的主动业务转型是真的变成被迫转型了。券商资管的人天天给客户做心里按摩,打骂坚决不还手。银行投资人的口头禅是“不买,小姐姐,我们真的不买”。对债券销售们来说,没金主买债了,自己只能读MBA或者生孩子去了。

欲渡黄河冰塞川

谁也没料到,川普对贸易关税的事是认真的。川普要求的是中美贸易的对等(reciprocal),并取消对高科技领域的财政补贴。从最初的对500亿美元商品加税,到现在额外加征2000亿美元,甚至川普扬言要对从中国进口的所有商品征加关税。


贸易战上斗得正酣,对宏观经济的预期、股市,以及汇率,都产生了明显的影响。去杠杆和紧信用的攻坚战行至半程,没成想2018年杀出个贸易战,川普来了个半渡而击,本就下行压力颇大的经济雪上加霜。

基建投资,一直往下掉。出口,被川普搞的心烦意乱。就连过去一直被寄予厚望的消费,在朋友圈和自媒体中都喊出现了消费降级,买完房交完税之后兜里所剩无几了,榨菜和方便面卖的更好了。

“欲渡黄河冰塞川,将登太行雪满山”。紧信用和去杠杆下永泰能源、盾安环境等一大批知名民企发生了债务危机。在9月初一次央行召集的会议上,东方园林董事长何巧女甚至喊出了 “现在民营企业太难了,如果易行长给我批准一个银行,我一定拯救那些企业于血泊之中,一个一个地救”。


路漫漫其修远兮

难则变,变则通。内忧外患之下,原有的政策开始有所调整,宽货币+恢复信用的政策组合,是对当前经济形势及外部环境的一种灵活应对。

行百里者半九十,去杠杆之路依然漫长。但道阻且长,行则将至!

最后,以林则徐的一句诗作为本文的结尾:

苟利国家生死以,岂因祸福避趋之。


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